第一，3月25日東北特殊鋼集團有限責(zé)任公司發(fā)布公告稱公司董事長、黨委書記楊華去世不能履行職務(wù)，當(dāng)日并發(fā)布短融兌付風(fēng)險提示，稱行業(yè)不景氣使得公司銷售壓力很大、庫存積壓，公司流動性緊張，即將于3日后（3月28日）到期的15東特鋼CP001兌付存在不確定性。當(dāng)日，聯(lián)合資信將公司列入下調(diào)信用評級觀察名單，最新評級為15年8月31日聯(lián)合資信評定的公司主體級別AA，評級展望負面。
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東北特鋼是由原大連鋼鐵集團、撫順特鋼和北滿特鋼集團組建而成，遼寧省國資委是公司實際控制人，公司主營特鋼冶煉及壓延加工業(yè)務(wù)。特鋼行業(yè)雖較普鋼行業(yè)集中度高些，但仍面臨強周期風(fēng)險和產(chǎn)能過剩壓力，同時公司大連基地整體搬遷等項目投資規(guī)模較大，公司資產(chǎn)負債率不斷提升，近年處于84%左右水平，同時短期流動性壓力很大，現(xiàn)金類資產(chǎn)對短期債務(wù)的保障倍數(shù)僅0.2倍左右。此外，未來半年內(nèi)公司面臨41億元債券到期，兌付壓力很大。 本+文`內(nèi).容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網(wǎng) t a np ai fan g.com
此前淄博宏達曾出現(xiàn)到期前一周發(fā)布未含風(fēng)險提示的付息兌付公告，而最終公司違約，引起市場投資者對于兌付公告不等于能夠兌付的討論。在東北特鋼的案例中，15東特鋼CP001到期日前一周即3月18日，公司發(fā)布未含風(fēng)險提示的付息兌付公告，在董事長去世后3月25日發(fā)布兌付風(fēng)險提示中僅提及公司基本面惡化，并未提及董事長去世，而主承國開行發(fā)布的關(guān)于提請投資者關(guān)注兌付風(fēng)險的公告眾提及了董事長去世。對比前后兩份兌付公告，第二份風(fēng)險提示公告似乎直接由董事長去世引起，而公司公告中并未提及，目前董事長去世對公司短期兌付的影響仍無法判斷，但考慮到公司目前較差的基本面和較大的流動性壓力，預(yù)計短期半年內(nèi)即將到期的41億元債券面臨很大的兌付不確定性。 本/文-內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放-網(wǎng)-tan pai fang . com
第二，上周15雨潤CP001正式違約，違約當(dāng)天公司發(fā)布了部分兌付公告稱，公司積極努力通過多種渠道籌措資金，確定于3月21日兌付15雨潤CP001全部應(yīng)付利息和部分應(yīng)付本金，共計252,250,000.00 元。根據(jù)我們的跟蹤，公司已如期兌付上述部分本息，但3月23日南京雨潤食品有限公司發(fā)布公告稱，由于“15 雨潤 CP001”未能按期足額兌付，或已觸及雨潤集團所訂立的若干借款的交叉違約條款，可能會導(dǎo)致雨潤集團需立即歸還該等借款。經(jīng)中國雨潤確認(rèn)，南京雨潤作為借款人所訂立的借款中，有五筆借款包含交叉違約條款，估計本金總額約為人民幣 14.5 億元。目前雨潤集團正積極與相關(guān)銀行商討，并認(rèn)為因違約情況而需即時還款的可能性并不高，更有可能通過轉(zhuǎn)換保證人或提供額外擔(dān)保作為進一步保證。 本+文`內(nèi)/容/來/自:中-國-碳-排-放-網(wǎng)-tan pai fang . com
日前四川宏華擬在其發(fā)行的短期融資券發(fā)行說明書中增加“交叉違約”條款，但此后公司發(fā)布公告稱融資安排變更暫時取消債券發(fā)行。本次南京雨潤觸及其他債務(wù)關(guān)系中的交叉違約條款，再次引起市場關(guān)注。雨潤集團成立于1993年，經(jīng)過多年發(fā)展已成為集食品、地產(chǎn)、商貿(mào)、旅游、金融和建筑于一體的大型企業(yè)，旗下?lián)碛猩辖凰鲜械哪暇┲醒肷虉觯瘓F）股份有限公司和香港上市的中國雨潤食品集團有限公司，南京雨潤屬于中國雨潤下屬的主要經(jīng)營實體和國內(nèi)發(fā)債主體，其資產(chǎn)收入占中國雨潤比重的80%左右，主要經(jīng)營屠宰和肉制品加工，在國內(nèi)市場有較強的競爭力。
值得注意的是，近幾年南京雨潤產(chǎn)能快速擴張，但是盈利水平卻沒有跟上。盡管南京雨潤產(chǎn)能處于行業(yè)第一，但是產(chǎn)量卻持續(xù)下降，產(chǎn)能利用率處于較低水平，利潤總額相較同業(yè)雙匯、龍達肉食等企業(yè)處于較低水平，其利潤總額主要來自政府補助，整體資產(chǎn)負債率高于行業(yè)其他企業(yè)，規(guī)模優(yōu)勢不顯著。雨潤系的盲目擴張動力可能源于集團整體戰(zhàn)略在房地產(chǎn)業(yè)務(wù)方面的傾斜，據(jù)媒體報道，雨潤控股通過采用各地養(yǎng)殖、物流及屠宰基地建設(shè)獲得商業(yè)配套土地進行土地開發(fā)的運營模式來發(fā)展地產(chǎn)業(yè)務(wù)。但是受宏觀經(jīng)濟下行影響，雨潤集團下屬三四線城市地產(chǎn)行業(yè)景氣度下滑，導(dǎo)致公司現(xiàn)金流周轉(zhuǎn)困難。 本+文內(nèi).容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網(wǎng) ta np ai fan g.com
另一方面，雨潤集團內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易極其復(fù)雜，關(guān)聯(lián)交易多限于中國雨潤內(nèi)部，而中國雨潤的主要收入都源自于南京雨潤。從“15雨潤CP001”的募集說明書中可以看到，南京雨潤關(guān)聯(lián)交易不僅包括上市公司板塊內(nèi)部交易，也包括非上市公司板塊，且對于關(guān)聯(lián)交易事項、交易對手和資金往來數(shù)據(jù)披露不透明，或?qū)①Y金通過非上市食品板塊關(guān)聯(lián)交易注入房地產(chǎn)板塊中。同時，根據(jù)募集說明書中還體現(xiàn)，南京雨潤關(guān)聯(lián)擔(dān)保金額較大，擔(dān)保對象都是雨潤集團內(nèi)部其他成員，發(fā)行關(guān)聯(lián)擔(dān)保由集團統(tǒng)一協(xié)調(diào)。
我們認(rèn)為，過去在分析發(fā)債主體擔(dān)保狀況時，更多注重擔(dān)保人對于集團外部公司的擔(dān)保情況，對于集團內(nèi)部關(guān)聯(lián)擔(dān)保的情況重視程度不足。實際上集團內(nèi)部的相互擔(dān)保，包括母子公司擔(dān)保和子公司之間的相互擔(dān)保，應(yīng)該從過去的“打包處理”轉(zhuǎn)為“逐一分析”，例如南京雨潤事件中，關(guān)聯(lián)企業(yè)由于房地產(chǎn)板塊的低迷或造成集團整體經(jīng)營情況惡化，并觸發(fā)交叉違約或擔(dān)保條款，使得集團整體受到拖累，最終風(fēng)險鏈條集中爆發(fā)。 內(nèi).容.來.自：中`國*碳-排*放*交*易^網(wǎng) t a npai fa ng.com
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