投資要點 內/容/來/自:中-國-碳-排-放*交…易-網-tan pai fang . com
7月以來，發(fā)改委提出要讓電價充分發(fā)揮市場決定價格作用，多地電價制度已有所調整。在之前的“碳中和”系列報告中，我們討論了“雙碳”行動對投資的影響和未來的展望。本篇報告是“碳中和”系列報告第三篇，主要聚焦中長期問題，探討“雙碳”行動可能會在價格層面帶來哪些影響，會如何影響通脹。 內.容.來.自：中`國*碳-排*放*交*易^網 t a npai fa ng.com
“雙碳”行動：從運動式“減碳”過渡到統(tǒng)籌有序推進狀態(tài)。 本/文-內/容/來/自:中-國-碳-排-放-網-tan pai fang . com
730政治局會議提出糾正運動式“減碳”，先立后破，“雙碳”政策邏輯發(fā)生轉變但并不意味著回退，后續(xù)“雙碳”工作將統(tǒng)籌有序推進。
中國是全球最大排碳經濟體，實現(xiàn)“雙碳”目標任重而道遠，需要“久久為功”，邁向“碳中和”過程中能源結構轉型是大勢所趨。 本%文$內-容-來-自；中_國_碳|排 放_交-易^網^t an pa i fang . c om
“雙碳”行動下，長期來看電價上漲或是大概率事件。
實現(xiàn)“雙碳”目標過程中，企業(yè)、居民需要逐漸承擔碳排放成本，或會影響電價上漲。
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“雙碳”工作先立后破，能源轉型是大勢所趨，能源轉型成本的消納可能會帶來電價上漲壓力。 本+文+內.容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網 t a np ai fan g.com
從煤電產業(yè)鏈來看，煤炭供求緊平衡格局下，“雙碳”行動也會影響煤炭價格上漲，推升發(fā)電企業(yè)成本，或會使電價有上漲壓力。 本+文`內.容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網 t a np ai fan g.com
從上下游行業(yè)層面看，上中游行業(yè)生產使用的電力較多，受電價上漲影響較大。若電價上漲，上下游行業(yè)之間可能面臨價格傳導風險。 本+文內.容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網 ta np ai fan g.com
大規(guī)模的碳投資可能也會形成價格上漲壓力。
實現(xiàn)“雙碳”目標需要持續(xù)性的資金投入，估算顯示，中性情景下實現(xiàn)“雙碳”目標所需年均投資規(guī)模約占GDP的1%-1.5%左右。
碳投資一方面需要持續(xù)性資金投入，有資金擠出效應，一方面短期難以形成清潔能源供給，或會影響總供給出現(xiàn)收縮，形成價格壓力。
長期看，“雙碳”行動對價格有上升壓力，或會影響長期通脹中樞上抬。 禸*嫆唻@洎：狆國湠棑倣茭昜蛧 τāńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
短期來看通脹上行壓力不大，且政策強調大宗商品“保供穩(wěn)價”也將助力大宗商品價格企穩(wěn)。
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“雙碳”行動可能會在一個長的時間維度上對價格有上漲壓力，從而對長期通脹中樞有推升力量。 本%文$內-容-來-自；中_國_碳|排 放_交-易^網^t an pa i fang . c om
風險提示：長期通脹抬升風險。 本@文$內.容.來.自：中`國`碳`排*放^交*易^網 t a np ai fan g.c om
正文 本`文@內-容-來-自；中_國_碳排0放_交-易=網 t an pa ifa ng . c om
“雙碳”行動： 本文`內-容-來-自；中_國_碳_交^易=網 tan pa i fa ng . c om
從“起跑沖刺”到“久久為功” 禸嫆@唻洎：狆國湠棑倣茭昜蛧 τāńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
政治局會議提出糾正運動式“減碳”，“雙碳”工作進入更加有序推進階段。2021年上半年，十四五”開局之際“雙碳”工作積極推進，但也存在“起跑沖刺”現(xiàn)象。730政治局會議提出糾正運動式“減碳”，先立后破，也意味著“雙碳”工作從“起跑沖刺”進入到“統(tǒng)籌有序”推進階段。（詳見2021年7月30日報告《著眼中長期，先立而后破-7月政治局會議點評》） 內.容.來.自：中`國`碳#排*放*交*易^網 t a np ai f an g.com
中國人均碳排放不高，但碳排放總量較大，“雙碳”目標任重道遠。2019年，中國人均碳排放量遠低于美國，但碳排放總量達到98.26億噸，占全球比例為28.76%，是全球最大的排碳經濟體，中國實現(xiàn)“碳中和”目標任重而道遠，是一個“久久為功”的過程。（詳見2021年3月3日報告《“碳中和”能否驅動新一輪投資率上行？》）
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“雙碳”行動下， 夲呅內傛萊源?。骇鎲┨?排*放^鮫*易-網 τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
長期來看電價上漲或是大概率事件
“雙碳”行動過程中，電價上漲長期來看可能是大概率事件。一方面，能源轉型過程中投資和成本的上升可能會引起電價上漲；另一方面，煤炭價格的走高也會推升發(fā)電成本。
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“雙碳”行動過程中，社會需要逐漸承擔碳排放成本或會影響電價上漲。從經濟學供給—需求分析框架看“減碳”行動，如下圖所示：（1）早期狀態(tài)——經濟活動主體不需要為碳排放支付成本，碳排放有一條水平的供給曲線1和一條處于過度需求狀態(tài)的需求曲線1，最終均衡點A的碳排放規(guī)模較高。（2）近年狀態(tài)——碳配額和碳排放交易實施，碳排放供給曲線因為供給端需要為碳排放支付成本而恢復正常變?yōu)楣┙o曲線2，需求曲線不變，最終均衡點B的碳排放規(guī)模有所降低。（3）未來可能的路徑——社會需要逐漸承擔碳排放成本，需求端也需要進行成本分攤（如電價上漲），碳排放需求曲線因為需求端需要為碳排放支付成本而向右移動變?yōu)樾枨笄€2，最終均衡點C的碳排放規(guī)模將進一步降低。 內/容/來/自:中-國/碳-排*放^交%易#網-tan p a i fang . com
“雙碳”工作先立后破重要領域是能源轉型，成本消納或會引起電價上漲。隨著“雙碳”工作進入先立后破階段，能源結構轉型是重要領域。能源結構轉型需要付出一定的經濟成本。2020年9月，國家電網能源研究院院長張運洲也表示，新能源增加需要增加系統(tǒng)成本，新能源勢在必行，轉型也有代價。2020年12月，中國工程院院士劉吉臻也指出，高比例的新能源電力系統(tǒng)需付出經濟成本。此外，從“十四五”期間電力領域的發(fā)展轉型看，僅電力供給領域轉型所需的年均投資規(guī)模或將達到“十三五”期間的兩倍。能源結構轉型所需的大規(guī)模投資，可能會給電力企業(yè)帶來較大成本壓力，電價上漲相當于從收入和利潤端補貼電力企業(yè)，緩解電力企業(yè)投資壓力。 內/容/來/自:中-國-碳-排-放*交…易-網-tan pai fang . com
從國際經驗看，德國在能源結構轉型過程中電價經歷了上漲。德國早在1990年就提出了可再生能源補貼政策，進入新世紀以來又先后出臺了可再生能源發(fā)展相關的明細規(guī)定、綱要等。進入新世紀以來，德國可再生能源發(fā)電占比持續(xù)上升，當前已經占到總發(fā)電比重的15%左右，近年來德國煤電占比也出現(xiàn)明顯下降，已從2015年的61%下降到了2020年的44%，不到總發(fā)電量一半。在德國長達30年的能源結構轉型歷程中，電價也一路上漲，其中相關稅費上漲是主要驅動，而稅費主要部分是“可再生能源附加費”。
從國內情況看，煤炭價格的上升或也會使電價有上漲壓力。自供給側改革以來，煤炭行業(yè)供需持續(xù)處于緊平衡狀態(tài)。2020年年底以來，隨著“碳達峰、碳中和”持續(xù)推進，環(huán)保不達標的煤礦關停等措施影響煤炭供給有所收縮，煤炭供需緊平衡狀態(tài)趨強，煤炭庫存今年以來持續(xù)低于季節(jié)性水平，動力煤價格自去年年底以來走出上漲趨勢，并于今年年初突破1000元/噸，近期動力煤價格再次突破前期高點。
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當前煤炭價格已經突破電廠發(fā)電盈虧平衡點。從中國發(fā)電廠當前的能源結構來看，煤炭發(fā)電仍然是發(fā)電的主力，持續(xù)上漲的煤炭價格也推升了發(fā)電廠的成本。根據(jù)行業(yè)調研數(shù)據(jù)及初步測算，發(fā)電廠動力煤的盈虧平衡點大約在600元/噸左右，然而當前的煤炭價格已經突破600元/噸且向上趨勢持續(xù)，一定程度上也構成了電價上漲的壓力。
若電價上漲，
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行業(yè)之間可能面臨價格傳導風險
中上游行業(yè)用電依賴度度較高。分行業(yè)來看，電力費用在不同行業(yè)成本中的占比存在上下游差異，中上游行業(yè)電費占成本比重普遍高于下游工業(yè)品和下游消費品行業(yè)。對于金屬礦采選業(yè)、金屬冶煉及加工業(yè)、電力熱力的生產和供應等這些用電依賴度較高的行業(yè)來說，電費占總成本中的比重較高，已經超過8%，這些行業(yè)對于電價的敏感度也較高。
如果電價上漲，下游行業(yè)相對不敏感，而中上游較敏感。從不同類型的行業(yè)對電價的敏感度來看，電價每漲價0.1元，假設收入和其他成本不變，大部分下游消費品和工業(yè)品對利潤的影響不到5%。然而中上游行業(yè)利潤相對會受到較大的影響，在收入不變的情況下，利潤可能會受到10%-20%的侵蝕。因此，如果電價上漲，中上游行業(yè)的利潤可能會對電價上漲更加敏感。 禸嫆@唻洎：狆國湠棑倣茭昜蛧 τāńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
但由于行業(yè)間的競爭格局，不排除中上游向下游行業(yè)進行成本傳導。類比油價上漲周期，當油價上漲時，往往體現(xiàn)為上游行業(yè)利潤占比擴張，而下游行業(yè)的利潤受到壓縮。如果電價上漲，中上游企業(yè)議價權較高，或許會將增加的成本向下游傳導。未來需要警惕電價的上漲傳導的風險，以及帶來通脹上升壓力。
大規(guī)模的碳投資
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可能也會形成價格上漲壓力 本+文`內.容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網 t a np ai fan g.com
從碳投資角度來看，一方面清潔能源供給體系的形成是一個長期過程，短期內碳投資落地后或難以在較短時間內形成清潔能源供給；另一方面，碳投資需要持續(xù)性的資金投入，也會有資金擠出效應，可能會影響供給收縮，形成價格壓力。
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估算顯示實現(xiàn)“雙碳”目標過程中年均投資規(guī)模約占GDP的1%-1.5%。清華大學研究報告顯示，至2050年為止，實現(xiàn)1.5攝氏度溫控目標所需新增投資大概是138萬億元，實現(xiàn)2攝氏度溫控目標所需新增投資大概是100萬億元。國家發(fā)改委價格監(jiān)測中心研究人員稱，2060年前實現(xiàn)‘碳中和’，所需投資將超過139萬億元。中國投資協(xié)會測算顯示，實現(xiàn)“碳中和”目標，所需投資大約為70萬億元。根據(jù)上述研究機構的測算取中間值，“碳中和”投資規(guī)?？赡茉?00萬億左右，年均投資規(guī)模約占GDP的1%-1.5%左右。（詳見2021年3月3日報告《“碳中和”能否驅動新一輪投資率上行？》） 夲呅內傛萊源?。骇鎲┨?排*放^鮫*易-網 τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
碳投資需要持續(xù)資金投入，短期或難形成清潔能源供給，對價格或有壓力。
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從碳投資到清潔能源供給體系的形成是一個長期過程。碳投資需要每年持續(xù)性的資金投入，但清潔能源供給體系是一個系統(tǒng)工程，從電源供給端看，需要新增水電、風電、光伏等發(fā)電設施建設；從輸電端看，需要推進特高壓、儲電等基礎設施建設；從需求端看，需要能源需求結構也發(fā)生相應轉變。因此實現(xiàn)“雙碳”目標過程中，碳投資雖然每年會持續(xù)不斷落地，但是可能需要一定時間才能形成清潔能源有效供給。 內/容/來/自:中-國/碳-排*放^交%易#網-tan p a i fang . com
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碳投資需要持續(xù)資金投入，但短期難形成能源供給，或有價格壓力。“碳中和”進程中，中性情景下的年均碳投資規(guī)模約3萬億，占每年GDP的比例約在1%-1.5%。每年持續(xù)性的碳投資會消耗掉一定的經濟資源，或會對其他領域的投資形成擠出，但又難以在較短時間能形成有效供給，或會使得總供給出現(xiàn)收縮，帶來價格上漲壓力。 本@文$內.容.來.自：中`國`碳`排*放^交*易^網 t a np ai fan g.c om
長期來看，“雙碳”行動對于價格有上升壓力，或也會影響長期通脹上抬。在此前的多篇報告中，我們都對當前中國的經濟環(huán)境有所闡述，認為短期來看中國的通脹上行壓力不大，且政策對于大宗商品“保供穩(wěn)價”的強調也將助力大宗價格企穩(wěn)（詳見2021年7月30日報告《著眼中長期，先立而后破-7月政治局會議點評》）。“雙碳”行動可能會在一個長時間的維度上對價格有上漲壓力，從而對于長期通脹中樞有推升力量。“雙碳”行動所帶來的通脹上升壓力是一個需要長期關注的問題。
風險提示：長期通脹抬升風險。 禸*嫆唻@洎：狆國湠棑倣茭昜蛧 τāńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ
(本文作者介紹：興業(yè)證券首席經濟學家、經濟與金融研究院副院長。) 本`文@內-容-來-自；中^國_碳0排0放^交-易=網 ta n pa i fa ng . co m
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