央企優(yōu)勢顯著，園林碳匯未來可期

　　岳陽林紙有著悠久的歷史，并隨著社會的不斷前進(jìn)而創(chuàng)新發(fā)展。經(jīng)歷多年發(fā)展，岳陽林紙已形成以林漿紙產(chǎn)業(yè)為基礎(chǔ)，進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈延伸，進(jìn)入生態(tài)行業(yè)，從事林業(yè)勘查設(shè)計(jì)、森林碳資產(chǎn)管理、景觀設(shè)計(jì)、園林工程施工養(yǎng)護(hù)、生態(tài)治理，形成了以“漿紙+生態(tài)”為主營業(yè)務(wù)的雙核發(fā)展產(chǎn)業(yè)格局。

 

　　2017-2021年公司造紙業(yè)務(wù)占比呈逐年下降趨勢，園林業(yè)務(wù)、林業(yè)業(yè)務(wù)占比呈上升趨勢。2017-2021年公司造紙業(yè)務(wù)占比呈逐年下降趨勢，園林業(yè)務(wù)、林業(yè)業(yè)務(wù)占比呈上升趨勢。2017-2021年公司營收CAGR為6.28%，其中造紙業(yè)CAGR為0.14%，園林CAGR為26.53%，林業(yè)CAGR為105.18%。

 

　　園林及林業(yè)增速較快主要系：1、園林：1）公司2017年進(jìn)軍生態(tài)園林行業(yè)，該行業(yè)競爭格局分散，業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型水環(huán)境綜合治理領(lǐng)域趨勢明顯；2）在水環(huán)境質(zhì)量管理與考核機(jī)制重構(gòu)下，水環(huán)境綜合治理訂單大幅增長將貢獻(xiàn)主要營收增量。2、林業(yè)：提前布局“碳中和”，碳匯業(yè)務(wù)前景廣闊。

 

　　公司集采、長協(xié)、自產(chǎn)漿比重超50%，成本端表現(xiàn)出較強(qiáng)的競爭優(yōu)勢。開發(fā)林業(yè)碳匯需經(jīng)驗(yàn)豐富的林業(yè)調(diào)查和方法學(xué)人員，也需與地方政府和地方林業(yè)局保持長期友好的協(xié)作關(guān)系，獲得地方企業(yè)、政府的認(rèn)同和信賴。公司是國內(nèi)造紙行業(yè)上市公司中擁有林地面積最大公司之一。擁有大量優(yōu)質(zhì)林地資源，同時擁有林學(xué)、園林的專業(yè)人才超200人，林業(yè)工作經(jīng)驗(yàn)豐富，為公司依托現(xiàn)有林地資源發(fā)展林業(yè)碳匯資產(chǎn)開發(fā)、園林景觀等產(chǎn)業(yè)提供支持。

 

　　公司實(shí)施林紙一體化戰(zhàn)略具有天然優(yōu)勢。1）湖南及周邊省份森林覆蓋率較高，具備發(fā)展造紙和林業(yè)碳匯的林木資源優(yōu)勢；2）湖南省水溫條件良好，尤其適宜人工造林和種植發(fā)展生物質(zhì)能源植物；3）公司坐落在長江和洞庭湖交匯的三江口畔，淡水資源極其豐富。4）公司主要生產(chǎn)基地位于在洞庭湖與長江交匯的城陵磯三江口處，產(chǎn)品到達(dá)目標(biāo)市場的運(yùn)輸半徑較小，運(yùn)輸成本較低。

 

　　我們預(yù)計(jì)2022-24年公司收入分別為86.73億、104.26億、125.17億，其中印刷紙收入分別為43.25億、52.83億、65.98億，市政園林收入分別為18.30億、24.30億、29.64億。我們預(yù)計(jì)公司22-24年毛利率分別為28.77%、29.90%、29.03%；費(fèi)用率為10%，9%，8%；凈利潤分別為6.44億、8.20億、9.43億，EPS分別為0.36、0.45、0.52元/股。

 

　　首次覆蓋，給予“買入”評級。我們選取造紙行業(yè)仙鶴股份、五洲特紙、華旺科技作為可比，據(jù)可比公司均值及公司未來碳匯業(yè)務(wù)的廣闊前景，給予岳陽林紙23年P(guān)E為16.16x，對應(yīng)目標(biāo)市值132.5億元，目標(biāo)價7.34元。

 

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場競爭加劇；原材料價格波動；技術(shù)和產(chǎn)品創(chuàng)新滯后；項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)度或收益不及預(yù)期等風(fēng)險(xiǎn)。